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事件：公司發(fā)布2023 年半年報(bào)。2023 年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收16.4 億元，同比+23.6%；歸母凈利潤(rùn)1.1 億元，同比+53.7%，扣非歸母凈利潤(rùn)1.0 億元，同比+55.5%。

2023Q2 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.4 億元，同比+21.3%，歸母凈利潤(rùn)0.6 億元，同比+92.0%。

扣非歸母凈利潤(rùn)0.6 億元，同比+101.4%。

冷凍烘焙延續(xù)高增，流通渠道持續(xù)調(diào)整。分產(chǎn)品看，2023 年上半年，公司冷凍烘焙食品/ 奶油/ 水果制品/ 醬料營(yíng)收10.6/2.4/0.9/1.1 億， 同比+33.1%/-2.9%/-9.7%/+31.5%。其中，奶油下滑預(yù)計(jì)主因2022 年底公司加大促銷致使社會(huì)庫(kù)存較高；水果制品下滑預(yù)計(jì)主要系烘焙下游采用鮮果比重提升；冷凍烘焙和醬料高增預(yù)計(jì)主要系商超、餐飲大客戶拉動(dòng)。分渠道看，2023 年上半年，公司經(jīng)銷/直銷/零售營(yíng)收8.8/7.4/0.1 億，同比+1.2%/+66.1%/-29.3%，其中，流通渠道微增預(yù)計(jì)主要系經(jīng)銷商提前備貨影響；直銷渠道高增預(yù)計(jì)主要系重要客戶上新及老品升級(jí)貢獻(xiàn)帶動(dòng)商超渠道高增長(zhǎng)，餐飲渠道大客戶取得一定突破。

毛利率改善，費(fèi)用端仍有壓力。2023 年二季度，公司毛利率同比+4.34pct 至33.70%，預(yù)計(jì)主要系（1）油脂等原材料價(jià)格下行；（2）工廠產(chǎn)能利用率提升。2023 年二季度，公司銷售費(fèi)用率同比+0.28pct 至11.96%，預(yù)計(jì)主要系（1）激勵(lì)費(fèi)用攤銷；（2）銷售人員增加；（3）烘焙展等展會(huì)活動(dòng)較多。2023 年二季度，公司管理費(fèi)用率同比-0.55pct 至7.77%，預(yù)計(jì)主要系：（1）激勵(lì)費(fèi)用攤銷；（2）管理效率提升。綜上，2023 年二季度，公司歸母凈利率同比+2.55pct 至6.93%。

產(chǎn)品、渠道兩頭推進(jìn)，未來(lái)展望積極。收入端，產(chǎn)品方面，冷凍烘焙方面商超上新繼續(xù)推進(jìn)，烘焙原料方面混合脂和稀奶油陸續(xù)上新；渠道方面，流通餅房渠道融合后銷售效率有望進(jìn)一步提高，商超渠道有望保持良好的增長(zhǎng)，餐飲渠道快速推進(jìn)。

利潤(rùn)端，原材料價(jià)格下降疊加產(chǎn)能利用率提升有望持續(xù)釋放成本紅利。

投資建議：維持“買入”評(píng)級(jí)，根據(jù)半年報(bào)，考慮到流通餅房渠道弱復(fù)蘇，我們預(yù)計(jì)公司23-25 年?duì)I收分別為37.47/47.21/58.44 億元（ 前次為39.48/50.45/62.69 億元）， 凈利潤(rùn)分別為2.64/3.54/4.55 億元（ 前次為3.02/4.03/5.39 億元），對(duì)應(yīng)PE 分別為40/30/23x。維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期、新客新品拓展不及預(yù)期、食品安全事件。

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